2014年1月中旬以来人民币对美元的汇率连续下跌，累计相对贬值幅度达到0．4％。于是，各种猜测与言论满天飞。对房地产市场，有人认为，人民币贬值，资本外流，房地产市场要“崩盘”，房地产市场前景悲观。新闻报道也配合渲染杭州等城市房价的大幅降价“抛售”，业主打砸售楼处等事件。那么，如何认清人民币汇率近期贬值的原因，又该如何厘清汇率与房价之间的关系？

近期到底是人民币贬值还是美元走强？近期人民币对美元汇率的走弱，就双方因素看，美国方面支持美元走强的因素更主要一些。

两种货币之间的比价变化总有一种货币的原因占主导。自2005年7月汇率改革以来，人民币对美元的比价总的趋势是上升的，尽管在2009年也出现短暂性的快速下跌，但是，升值趋势没有改变。到2013年12月31日，人民币对美元累计升值幅度已经达到35．9％，年平均升值率近4％，高于同期人民币的利率平均水平。毫无疑问，在这段时间内，中美双方的经济状况都支撑人民币升值。

一种货币的持续升值，很重要的动力是稳健的经济状况，尤其是良好的国际收支状况。中国自从加入世界贸易组织以来，对外贸易盈余持续扩大，经常账户连年顺差，支撑人民币升值的因素持续稳定。而美国方面，2005年下半年以后，房地产市场泡沫已经显现，系统性风险积聚，最终在2007年初爆发金融危机，经济快速下滑，美元兑主要货币都出现贬值。另外，为应对危机，美联储大幅度降低利率，采用的量化宽松政策，基准利率的绝对水平降至0．25％，定量购买系统重要性金融机构的坏资产，货币投放失去约束，依靠货币流动性托起经济的政策结果是导致美元疲软，对主要货币都出现贬值。在同一时期，中国经济状况在世界范围内可以说是一枝独秀，尽管也受到外部危机的影响，但“增长”与“平衡”两大因素维持人民币对外币值坚挺。近期人民币对美元汇率的走弱，就双方因素看，美国方面支持美元走强的因素更主要一些。首先是量化宽松政策的退出和加息的可能性增加，其次是美国经济的复苏，资本市场的良好态势，最后是美联储新主席上任，政策思路有所变化。所以说，近期人民币汇率变化，与其说是人民币贬值，不如说是美元在升值。

人民币汇率变化取决于预期进入2014年，国内外对人民币与美元的预期出现了变化，早在2013年上半年美联储就提出的量化宽松政策逐步退出，引导美元走强的预期。

无论是汇率还是房价，预期改变是最主要的推动力。汇率、利率、商品或资产价格的波动，都是市场普遍预期的一种反映，市场上有什么样的预期，交易者就有什么样的行为选择。预期人民币升值占据了主导地位，产生出的行为选择时买入人民币，抛出或少持有美元。这样的市场选择结果是人民币必然升值。那么，预期又是怎样形成的呢？是主权货币发行的中央银行或货币当局“沟通”的结果。这种沟通，不是两家之间的切磋，而是货币政策意图的公众告示，是权力部门与社会公众的信息沟通。美联储的政策意图需要向国会说明，也通过各种途径告知公众，提升政策透明度，以引导社会预期，达到理想的调控目标和效果。人民币升值预期来自于国际社会的压力诱致，主要发达国家施压人民币汇率，目的是要扭转经常账户收支的不利局面，遏制中国的快速崛起。

国家之间的经济竞争，汇率是有效的武器，1985年以来，日元升值导致的国内经济衰退就是一个最为明显的例证。2005年7月22日，人民币在外部压力下，走上了升值的通道。其实，在2007年前，人民币汇率升值幅度并不大，但是，次贷危机爆发，加速了人民币的升值。美元的宽松，站在开放的全球经济下看，等同于货币汇率贬值的“以邻为壑”的政策选择。这种当时称为没有期限的货币放水政策，引导着国际资本的预期。美元泛滥自然就要贬值，那么，升值的货币只能是人民币，因为中国当时的经济、财政与国际收支都相对比较稳健。2009年之后又是欧元区的主权债务危机，主要货币之间汇率动荡不定，中国经济相对稳健，自然吸引了国际资本的关注与光顾，人民币持续升值。

进入2014年，国内外对人民币与美元的预期出现了变化，早在2013年上半年美联储就提出的量化宽松政策逐步退出，引导美元走强的预期。美国新联储主席耶伦的政策思想可能与其前任不同，新人物出现必然会带给市场新的政策预期，对美国经济前景信心增强。美国经济缓慢复苏可以从美国股市变化反映出来，道指已经恢复超越了金融危机前的水平，金融市场吸引力再度提升。而反观中国经济，下行压力依旧存在、企业部门开工不足、财政收入增幅减缓、地方债务等问题增加了经济增长的不确定性。显然，内外部预期都不足以支持人民币对美元的坚挺。但是，依据短期因素得出人民币汇率开始贬值的结论是不成立的。人民币汇率长期不具备大幅贬值的条件。

人民币贬值与房价之间是什么关系？中国房地产市场不可能因为汇率贬值而出现系统性危机，况且人民币汇率在2014年持续贬值的可能性也不存在。

货币对内贬值与对外升值本来就是一种悖论。物价、房价走高与货币供应量有关系。由于人民币升值预期，导致外部资金流入，中央银行被迫购入外汇，投放基础货币。这个机制是成立的，但是央行也通过公开市场对冲回笼外汇过快增长而增加流动性。从这个角度上讲，外汇增加导致基础货币投放增加，推高房价的逻辑是不成立的。某些热钱流入后投资房地产的情况是存在的，但不是普遍现象，也不足以决定房价走势。房价最主要的推力还是国内居民的需求，这种需求也是在预期的作用下形成的。预期无非是以房养老、以房入学、以房维持生活。另外，中国人的业主情节与房东的满足感及效用体验远远超越了 “房奴”的感受。这种房价预期也在悄悄发生着变化。

在新一届政府“不松不紧”的货币政策总基调下，货币操作事实上是相对趋紧的，因为中国的银行机构，习惯于恒久不变的业绩持续增长思维，任务目标层层分解、分包的运营模式，加剧了总量并不显著增长的货币配置的矛盾，在货币市场上出现了季末性“钱荒”。利率、债券、理财收益率等高企，反映出这种宏观政策取向与微观个体目标之间的冲突，由过去的“合成谬误”变成了市场上的“分解谬误”。既然利率也在升高，资金争夺战越来越激烈，各产业中，资本密集型产业受到的冲击就是最直接和最剧烈的。房地产业正是这样的行业。

相比较而言，中国的房价是高的，尤其是在人民币汇率升值背景下，与美国比是高了。既然失衡了，就有矫正的需求，单就汇率角度而言，汇率贬值一定幅度，名义房价不变，比较价格就下跌了。如果中国房价在汇率调整中趋于平衡，国内投资客就减弱了去国外买房投资的倾向。这也是改变预期的很重要因素。从这个角度讲，人民币汇率即使下调一定幅度，对房价也不会产生“推墙”式力量。因为房价上涨的力量根本就不在汇率升值，根本的因素还是中国的特殊国情，是人、地、房三者之间的矛盾所致。中国的房价涨跌问题也不能一概而论，这么大的国家，地区差异明显，房价涨跌不一是很正常的，如果因某些城市房价下跌，就散布中国房地产市场“崩溃论”，显得思考力不够。一年前，温州和鄂尔多斯房价已经跌了很多，而全国整体房价并没有下跌。中国不会出现系统性的房地产危机问题，因为，决定房地产市场需求预期的基本的人口结构与数量、土地总量与结构，以及国民储蓄水平等没有明显变化。为应对人口结构性矛盾推出的单独两孩政策、老龄化导致的高储蓄率水平、有效耕地的政策要求、城市化进程的加快，等等，都是房地产市场需求持续的推动因素。中国房地产市场不可能因为汇率贬值而出现系统性危机，况且，人民币汇率在2014年持续贬值的可能性是不存在的。

政策层面应该如何引导预期？在推进汇率市场化形成机制改革、推进资本项目自由兑换，人民币国际化程度提升过程中，一个坚挺的货币汇率至关重要。

积极正向的预期对一国经济社会的稳健与可持续发展至关重要。扭转原有的模式与体制惯性，改变过去的习惯都需要一个过程。就人民币汇率而言，币值坚挺是来自国家强盛的经济、具有国际担当和影响力的大国地位。货币稳健有利于对外经济贸易的稳定，也有利于开放金融市场的稳健运行。中国是一个负责任的大国，在国际事务中不谋求霸权，是维护国际社会公平与正义的重要力量。随着国家地位的提升，其货币在国际经济体系中的地位和影响也在提升。所以，长期看，人民币不会持续贬值。短期看，预期会造成一定的贬值压力，不过，这些预期都不足以影响人民币的比值稳定的主基调。人民币更不可能由此转向持续的贬值。人民币汇率只能是在短期因素影响预期的作用下，有升有贬，总体向上。这是中国经济发展前景决定的，除非发展不可持续。

对于中国的房地产市场，较高的房价需要一段时间消化，短期调整也是可能的，但这不是汇率变化所能主导的，汇率充其量是一个小因素，没有必要担心会造成系统性风险。房地产市场的阶段性调整，有助于稳定预期，降低不必要的短期风险。所以，在推进汇率市场化形成机制改革、推进资本项目自由兑换，人民币国际化程度提升过程中，一个坚挺的货币汇率至关重要。

（作者系中央财经大学金融学院教授）